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中国平安当下的焦虑

2020-01-13 19:45:52 和讯名家 

  研究跟踪平安也有几年了,但是最近一段时间,听闻关于平安的讨论接连不断。

  焦虑是由股价不涨开始的。

  8月以来,平安显著跑输招商银行(600036,股吧),茅台(600519),恒瑞等其他核心资产,股价平盘已有一段时间。

  面对股价不涨,大家不得不对中国平安(601318)的基本面心生担忧。加之最近所显示出的新单增速的问题,关于平安的讨论也就愈演愈烈。

  站在这个时点,还需要如何去看待中国平安?

  估值还很低吗?

  先从估值的角度看,当下的中国平安说不上贵。

  从目前比较公允的估值方式pev来说,目前中国平安的pev约为1.3-1.4左右,在历史中处于中位。

  看上去与同行相比较高,然而考虑到较低的负债久期,对投资利率更低的敏感性,中国平安的调整后估值并不会比其他保险公司的高多少。

  从绝对估值角度看,光看目前的剩余边际,中国平安光存量业务,就足以带来未来长期年化6-8%的摊销回报率。

  再加上领先于同业的新业务价值,平安未来持续释放10%以上的年化回报是不成问题的。

  因此,平安依旧是市场中凤毛麟角的价值股。

  也许利率端的下行会存在一定的担忧,但从目前证券市场的情况看,债券收益率还不算下滑严重,而股票市场依旧存在着许多年化收益率高于预设投资收益率5%的标的。

  市场只有3000点,这个时间,相信平安的投资团队仍然能找到许多合理的标的。投资端的担忧,并不算大问题。

  另外,无风险收益率的下行,从某种意义上也利于高分红个股估值的提升,实际上,非崩盘式的利率波动,并不主要影响保险股股价表现。

  所以总的来说,中国平安目前的投资价值还不算,在当下的市场中依然优于许多股票。

  一些不成问题的困扰

  这里不妨再谈一谈一些惯有的对中国平安的质疑。

  比如常常听到的:产品性价比低,传销,员工即客户等。

  事实上,作为消费者,必须承认的是平安的产品性价比确实较低,平安通过自己独特的销售优势,获得了较高的产品利润率,换言之,同样价格的产品,平安的产品成本更低,赔付更少,相应的,消费者获得的更少。

  这一点确实有待改进。

  但另一方面,其他同业在销售方面不如平安也是事实,或许要让平安的产品回归价值,更应该作出改变的是同行而不是平安。

  而员工即客户这一点,也无须过多反驳,事实上,在每家保险公司都有这种玩法,单拿平安出来批判并不合理。

  其他保险公司就不用这招吗?

  至于利率下行的问题,上面已经解释过了,虽然利率下行是大环境,但是从二级市场的角度看,找到好标的不难,取得5%的收益率也不难,日本90年代的利率崩盘很难出现。

  当然,一些利好逻辑也不靠谱。

  例如保险深度与保险密度,很多人单一推导,这两个指标对标其他发达国家的增长空间将带来保险行业持续的增长。

  资料来源:险眼

  但是这个逻辑的追随者可以反问自己一个问题,为什么保险发达的美国,市值最大的寿险公司大都会人寿也就只有3500亿人民币市值,约有平安的四分之一?

  保险密度的提高不一定带来商业保险的增长,不代表保险公司越来越大,必须考虑社保和企业年金的发展,社保覆盖得越多,其他商业保险需要覆盖的就越小,而这是不可控的政策因素。

  而目前商业保险乱象较多,保而不赔,该保未保,不该保的过保。商业保险的信息不对称行为严重,国家社保是否应当充当更重要的角色呢?

  这是个较大的问题。当然,这是个长期担忧,与中国平安的短期表现还不算非常挂钩。

  实际的困局

  在我看来,中国平安目前的股价压制,应是这些短期问题:

  1. 机构抱团行情的没落

  首当其冲的是机构抱团行情的没落,进入20年以来,机构重仓股表现并不佳,例如茅台,开年就跌了近10%,同是机构重仓的平安,股价压制也很正常了,大量的机构已经配置到上限,只能换仓,短期带来较大的资金流出压力。

  2. 2020年业绩的压力

  另外一点是,平安今年的业绩可能会不能维持高增长的姿态,去年,中国平安利润增幅接近60%,对于一家千亿级别的公司来说,这肯定不是持续性的增长。

  分拆去年的收益,基本上来自保险减税和二级市场火热行情,这都是非持续性因素。

  在去年的大涨过后,预计二级市场的行情不会再入19年般火热,而减税这一一次性因素也将消除,可以预见的是,过高的基数,将导致平安2020年的净利润不会有理想的增长,甚至为负。

  当然,看到核心的经营利润,排除公允价值变动与减税等因素,还是能保持稳健增长。

  但二级市场对短期利润下跌肯定会视作一定的利空。尤其是在2020年的业绩还一片模糊之际,新增业务保费等前瞻指标面临下滑,打出悲观预期很正常。

  新单的下滑暂时还未明是主动的结构调整还是出了问题,还需要看看公司的新业务价值来确认,这并不是一个完全证实的利空。然而在业绩的悲观预期下,这种利空对股价的作用就会被放大。

  3. 回购与分红的不足

  还有一点,中国平安回购与分红的不足。

  从资产管理的角度看,公司利润不分红,这笔钱用以投资,则对应公司5%左右的净投资收益,而若用以回购或分红,目前公司pe不到10倍,对应10%以上的理论收益率。

  假设中国平安是个年化回报等于10%的股票,那么放着自己公司那么高的收益不去买,而去作其他投资,这显得不太合理。

  平安分红这点值得诟病,目前30-40%的分红率,还并不足够。如果分红率持续在低水平,ROE会持续拉低,最后估值也向银行股靠拢。

  而虽说公司去年回购了100亿,但与市值相比还远远不足。

  银行股估值同样低,但由于分红比例的低下,让人持续怀疑其利润的真实性,于是这几年估值一直往下。

  结语

  也许上述3点问题能得到解决,中国平安的股价压制因素才能完全消除。虽然中国平安的历史成绩优异,目前的基本面也不错,但股价总不可能一帆风顺,毫无波澜。

  2020年,中国平安还有很长的征程要走。

本文首发于微信公众号:王雅媛港股圈。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:董云龙 )
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