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跌破58元,平安的理性投资点就位

2021-07-14 23:05:16 和讯名家 

截至7月14日,平安的股价跌破了58元,这意味着半年时间平安的股价跌去了32.18%。

股价的下跌,导致很多人对平安的前景极为悲观。以致于,但凡平安有任何不利消息,股价就会大幅下跌。但股价跌得多,对投资人来说,也未必都是坏事。

从一定意义上说,平安当下处境与2019年的长安汽车(000625,股吧)有些类似。2018年,在“车市寒冬”到来之前,长安汽车率先吹响转型的冲锋号。尽管期间也受到业绩下滑的质疑,但随着车市寒冬的过去,其也成为完成了从销量增长到质量提升的转型,股价也实现数倍增长。

从目前看,即使假设平安未来新业务价值掉到500亿元每年新业务价值,平安寿险业务以及其他业务的利润相加仍然在1600亿元左右,不会有太多波动。

而从行业发展趋势来看,对比日本等海外成熟市场,国内保险市场仍然有可观的增量。2019年中国的寿险深度为2.3%,对标日本2019年的寿险深度高达6.7%。从这个角度上说,保险行业的基本盘仍然稳固,投资人也不必对保险行业的前景过度悲观。

— 01 —

市场“质疑”,仍需客观看待

对当下的平安,市场主要担心的就是两个点:负债端保费承压、投资端收益下降。

从经营数据层面看,平安表现并不理想。这也是投资人的最大质疑所在。但换一个角度看,保费承压同样也是整个保险行业面临的问题,是整个行业存在的周期性问题。投资人不必大惊小怪。这样的事情也在过去也发生过。2013年前后,保险行业新增代理人滞涨,险企保费同样短期承压。

不过,与2013年被动承压不同的是,此次保费承压更多是险企们主动所为。尤其是平安,公司的代理人数量19年、20年出现大幅减少。而险企们之所以这样,也是为了更长远的健康发展打基础。当然,转型能否做成,还需要时间去验证。

至于部分投资人担心,互联网保险对传统险企的冲击过大。从目前看,这一担忧多少被市场情绪有所放大。

互联网保险且不说规模太小,其经营牌照几乎都只能经营一年期的产品,此类产品价格低,而传统寿险企业卖出的保单存续期大部分都几十年,单个保单带来的价格也要高的多。从这个角度上说,平安与互联网险企完全不在一个频道上。

而在投资端,固然平安最近两年在房地产行业的几笔投资,多少有些亏损。但是,整个平安集团投资规模几万亿,一个项目的亏损对公司的内在价值影响微乎其微。

2021年一季度,平安保险资金投资总额高达3.78万亿元,其中对华夏幸福(600340,股吧)的投资计提减值182亿元,影响归母净利润100亿元、影响归母股东运营利润29亿元。可以看出,一家企业投资失败,很难对公司的核心内在价值产生影响。

从过往公司的投资水平来看,平安的投资能力是可以信赖的。以近10年为例,平安保险资金投资组合平均总投资收益率为5.3%,远超于公司提前假设的5%,意味着平安整体投资的项目收益率是有超额收益的。所以,投资人对某一个项目的投资亏损根本没必要太过关注,只要盯紧公司整体投资结果即可。

此外,考虑到十年期国债利率的波动,投资人一直担心整个保险行业会出现利差损。从目前看,十年期国债利率只在2020年受疫情影响出现大幅下跌,但也仅仅持续了几个月。今年十年期国债一直保持在3%以上,并没有出现太大的杀跌。

退一步讲,就算利率真的走低,对于平安的影响也相对有限。因为平安的资产负债的缺口在所有上市险企中是最短的,只有不到5年的久期缺口,且公司还在通过拉长投资期限缩小缺口。从这个角度上说,平安的基本面仍然稳固。

— 02 —

参考国外发达国家

保险行业潜力几何?

除了对现有业务的担忧,很多投资人还对保险行业的未来增长有疑虑。那么,真实情况究竟如何呢?

众所周知,保险行业的发展往往经济发展挂钩。当人均可支配收入提高的时候,支付在保费上的额度也会相应增加,寿险密度和寿险深度两个指标一般用来对比与发达国家之间的差距,来判断本国寿险行业的空间。

寿险密度是指人均寿险保费,寿险深度是指寿险保费占GDP的比例。目前,中国寿险密度仅为230美元,几乎是其他国家的十分之一。

在寿险深度方面,考虑到日本与中国的社保体系更为相似,且日本人口结构也同样相似,因此可以选择日本寿险深度,作为测算我国寿险规模增长空间的重要参考。

从数据上看,2019年中国的寿险深度为2.3%,对标日本2019年的寿险深度为6.7%。考虑到人均可支出收入与人均GDP相关性较高,随着人均GDP的提升,寿险的深度也会相应提高。2019年中国的人均GDP为10260美元,相当于日本1983年的人均GDP水平。结合中国经济增速较快,且当下出现的社会老龄化特征都将促进寿险深度的提升,由此大致推算,中国要达到日本寿险深度预计需要15年。

从潜在规模看,参考寿险深度计算的一个公式:寿险深度=寿险保费/GDP,则寿险深度*GDP=寿险保费规模,由此推算出2025年寿险保费规模为51682亿元。根据公开数据,2020年中国寿险原保费收入达2.4万亿元。换句话说,在未来5年,国内寿险保费规模仍然还有一倍的提升空间。

综上,未来几年保险市场仍然有可观的增量。从这个角度上说,投资人也不必对中国平安(601318)未来的业绩前景过度悲观。

— 03 —

从逆向思维,看平安投资价值

弗洛伊德说过一句话,每个人都是情绪的奴隶。这样的情况,在二级市场体现得尤为明显。

在二级市场,我们经常看到,一家公司的股价只要跌久了,就一定会有各种各样的鬼故事。最典型的无疑是腾讯,2018年一篇《腾讯没有梦想》引发了整个投资圈对腾讯价值的反思。几乎所有人,哪怕一个普通散户都能告诉你:腾讯公司遇到了问题,长期投资价值存疑……

随着情绪的发酵,腾讯在二级市场的股价也从471港元下跌至247,接近腰斩。但回过头看,也正是发酵的市场情绪,为投资人投资腾讯打开了难得的好机会。

事实上,这也不难理解。在这种情况下,悲观的市场预期已经完全包含在当前这种很低的价格里面去了,然而只要这些负面的因素有略微改善,股价就会迅速恢复。对投资人而言,没有鬼故事就没有高赔率的机会。

某种程度上说,当下的平安正是这样的机会。近几个季度,受到转型影响,平安的经营数据并不好看。也正因为如此,截至目前,平安的动态市盈率只有7.34倍,处于历史低位。

历史低位的估值,说明了两个事情:一方面,平安改革的负面影响以及投资人的悲观预期,已经全面反映在股价层面。要知道,即使假设平安未来新业务价值掉到500亿元每年新业务价值,那么未来每年寿险的利润中枢依然在1100亿元,再加上其他业务每年500亿的净利润。中国平安的利润中枢依然在1600亿元VS1.14万亿市值。另一方面,由于转型尚未结束,潜在的转型价值却未被资本充分定价。

从各方面来看,平安是险企中转型最坚决的公司之一。这也反映在平安管理层的态度上。正如平安集团董事长马明哲所说,“平安寿险的第三次改革已刻不容缓、别无选择!”

站在商业规律角度来说,但凡需求不会消失,行业龙头的地位往往难以颠覆。参考物理领域的说法,任一事物但凡大到一定程度都会有强烈的惯性。这也是为什么我们能看到优秀的公司即使拉长周期看同样优秀的重要原因。拉长周期看,平安在改革需要忍受市场的质疑、噪音,但是改革很大可能是会成功的。

高领资本的张磊说,投资要选择做时间的朋友。作为投资人,只要坚持价值投资,用长远的眼光看问题、做选择,时间自然会成为你的朋友。

本文首发于微信公众号:保险一哥。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:王治强 HF013)
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